Fórmula de Higgins. Teorías estratégicas modernas del crecimiento de la empresa. Memorándum de Sostenibilidad

Universidad Nacional de Investigación

Escuela Superior de Economía

Departamento de Economía

Departamento de Finanzas
Programa de Maestría "Finanzas Corporativas"
Departamento de Economía y Finanzas Empresariales

DISERTACIÓN DE MAESTRÍA
“Determinantes financieros de la calidad del crecimiento empresas rusas»
Realizado

Estudiante del grupo No. 71KF

Rozinkina D.N.
consejero científico

Profesor, Doctor en Economía Ivashkóvskaya I.V.

Moscú 2014

Introducción…………………………………………………………………………3

…………………………………………………...…………………....6

1.1 Teorías básicas del crecimiento de la empresa……………………………….…………..….7

1.2 Teorías estratégicas modernas del crecimiento de la empresa ……………….10

1.3 Modelo de beneficio económico en el análisis financiero moderno…………………………………………………………………………..16

………..………19

Capítulo 2. Enfoques metodológicos para el estudio del crecimiento empresarial……20

2.1 Modelos para estudiar la relación entre el crecimiento de la empresa y su indicadores financieros.……………………………………………………..…………...20

2.2 Métodos de estudio de la sostenibilidad del crecimiento empresarial…………..…24

2.3 Modelo de investigación empírica, hipótesis…………..33

Conclusiones del segundo capítulo de la investigación de tesis……………….36

Capítulo 3Un estudio empírico de la calidad del crecimiento de las empresas rusas.………………...…………………………………………………….39

3.1 Características de la muestra y variables.………………………………....39

3.2 Medición de la calidad del crecimiento de la empresa ………………………………...45

3.3 Análisis de regresión de los determinantes de la calidad del crecimiento de las empresas………46

Conclusiones del tercer capítulo de la investigación de tesis………….….62

Conclusión……………..…………………………………………………...…64

Lista de literatura usada……………………………………….66

Aplicaciones……………………………………..……….…………………….72

Introducción

Relevancia del tema de investigación. El análisis de la tasa y la calidad del crecimiento de la empresa como factores que reflejan la eficacia de las actividades de la empresa en los mercados de capitales emergentes es uno de los herramientas clave a la hora de tomar decisiones estratégicas sobre el desarrollo a largo plazo de la empresa. El desarrollo del mercado de capitales diversifica las posibles fuentes de financiamiento de las empresas y puede acelerar significativamente el proceso de atracción de inversiones. El rápido crecimiento de la inversión conduce al crecimiento de las empresas en un mercado emergente, por lo que el análisis del desarrollo de las empresas, incluidos los determinantes financieros y no financieros de la calidad del crecimiento, es una tarea clave para los inversores tanto internos como externos.

A pesar de que Rusia, al igual que el resto de los países BRICS, es un país en vías de desarrollo, la economía de nuestro país se caracteriza por características específicas, poco característico de otros países en desarrollo:

Más alta calidad capital humano;

Alto costo comparativo de los recursos laborales;

Especialización suficientemente estrecha de materias primas de la economía;

Un alto número de barreras administrativas para hacer negocios, incluso en sectores no estratégicos;

Débil desarrollo del mercado de valores.

En vista de los factores anteriores, las conclusiones aplicables tanto a los países desarrollados como a los países en desarrollo pueden no corresponder a la realidad rusa, por lo que el análisis de la calidad del crecimiento de las empresas rusas debe separarse en un estudio separado que tenga en cuenta las especificidades rusas.

Así, la relevancia de la investigación de tesis se debe a la necesidad de desarrollar una herramienta universal que permita analizar el crecimiento de las empresas rusas.

apuntar investigación de tesis es identificar los determinantes de la calidad del crecimiento de las empresas rusas.

Para lograr este objetivo en la investigación de tesis, se Tareas:

Sistematizar los resultados de estudios teóricos y empíricos sobre el impacto de las características financieras y no financieras individuales de una empresa en su crecimiento;
Sistematizar los resultados de investigaciones teóricas y empíricas y trabajos académicos dedicados al estudio del crecimiento sostenible y de calidad de las empresas;
Determinar los determinantes clave del crecimiento cualitativo de las empresas rusas;
Identificar un sistema de factores que influyen en el crecimiento cualitativo de las empresas, a partir de un análisis de la relación entre las características del crecimiento cualitativo y los indicadores financieros y no financieros de la empresa;
Identificar diferencias en los factores que inciden en el crecimiento de la empresa, según la ubicación de la empresa en la matriz de calidad del crecimiento;
Desarrollar un sistema de coeficientes para evaluar la calidad del crecimiento de las empresas basado en un sistema de factores que afectan la calidad del crecimiento de las empresas.
Justificar el uso de los coeficientes desarrollados poniendo a prueba su poder predictivo para determinar la rentabilidad futura de las acciones de la empresa.

Objeto de investigación son empresas rusas públicas no financieras con cotizaciones bursátiles en los mercados bursátiles rusos y extranjeros.

Objeto de investigación el mecanismo del impacto de las características financieras y no financieras de la empresa en sus indicadores de crecimiento.

Bases teóricas y metodológicas de la investigación de tesis representado por los trabajos de científicos extranjeros y nacionales en las áreas de análisis del crecimiento de la empresa, gobierno corporativo, capital intelectual. Para corroborar las disposiciones presentadas en la disertación, se utilizaron métodos científicos generales de cognición, incluidos los contextuales y análisis del sistema, síntesis. Para realizar un estudio empírico, se utilizaron métodos de análisis de datos estadísticos y econométricos, como análisis de correlación y regresión.

Base de información de investigación de tesis ascendió a recursos agencias de noticias Bloomberg y Van Dijk, a saber, la base de datos Ruslana, los sitios web oficiales de las empresas incluidas en la muestra, así como los datos de los informes anuales y estados financieros de las empresas que están disponibles públicamente.

Estructura de trabajo. La investigación de tesis se presenta en 79 páginas (incluidas 18 páginas de aplicaciones) y consta de una introducción, tres capítulos, una conclusión, una bibliografía, incluidos 54 títulos. La disertación contiene 8 tablas y 5 figuras.

Capítulo 1. Bases teóricas análisis de los problemas de crecimiento de la empresa

El potencial de crecimiento es un factor importante en el atractivo de inversión de las empresas. Ya en la década de los 60 del siglo pasado, el crecimiento corporativo se convirtió en un nuevo referente para muchas empresas en el contexto de cambiar el énfasis de la maximización de ganancias al aumento del valor del negocio.

Tarde o temprano, cualquier empresa que funcione bien se enfrenta al desafío del crecimiento, ya sea una gran corporación que considera estrategias para ingresar a nuevos mercados, o una pequeña empresa que busca alternativas para desarrollar negocios en su segmento. Es importante señalar que es erróneo considerar el crecimiento empresarial como un fenómeno exclusivamente positivo. Hay muchos ejemplos de quiebra empresas rentables quien se mostró muy alto rendimiento crecimiento (en caso de que se logre una alta tasa de crecimiento únicamente debido al crecimiento de las ventas, no acompañado de reducción de costos o desarrollo de la producción, lo que conduce a una pérdida ventaja competitiva). Se absorbieron otras empresas porque tenían demasiado efectivo inactivo. Dinero, lo que resulta en una tasa de crecimiento demasiado baja. Sin duda, existe una relación directamente proporcional entre el tamaño de una empresa y la relevancia de los problemas de crecimiento, pero no solo son inherentes a las grandes empresas (Jeckson G., Filatotchev I., 2009).

acumulado un gran número de temas relacionados con el crecimiento de las empresas. ¿Qué crecimiento se considera cualitativo? ¿Cuáles son los criterios para un crecimiento de calidad? ¿Qué enfoque para el análisis del crecimiento de la empresa es el más efectivo desde el punto de vista de los accionistas y partes interesadas? El crecimiento se analiza principalmente en el contexto del gobierno corporativo, sin prestar suficiente atención al análisis del crecimiento desde una perspectiva financiera. Es el análisis financiero moderno el que permite conectar, a primera vista, un indicador bastante general como el "crecimiento de la empresa", que es un indicador de la calidad de la implementación de muchas estrategias operativas y de gestión, con, de hecho, su implementación en sí. En este trabajo, la atención se centra en el problema del crecimiento sostenible 1 .

Este capítulo está dedicado a los principales enfoques teóricos para el estudio del crecimiento empresarial: teoría del crecimiento microeconómico, teoría del crecimiento estocástico, teoría del crecimiento evolutivo y estratégico. También se destacan los principales elementos del enfoque teórico moderno para el análisis del crecimiento empresarial.
1.1 Teorías básicas del crecimiento de la empresa

Hay una cantidad considerable de trabajo dedicado a razonar sobre la naturaleza del crecimiento de las empresas, entre ellos hay varias áreas:

Teoría microeconómica del crecimiento de la empresa.

Según el enfoque de los microeconomistas, la principal herramienta para analizar las acciones de una empresa es función de producción, dependiendo de las tecnologías y factores de recursos. Maximizar esta función le permite determinar el volumen de producción óptimo para la empresa. En este caso, el crecimiento de la empresa es un aumento del rendimiento óptimo de la empresa debido a cambios en el volumen de recursos y tecnologías (Coase R., 1937).

Teoría estocástica del crecimiento de la empresa

Este enfoque se basa en el supuesto de un cambio estocástico en las tasas de crecimiento de las empresas. En otras palabras, la dinámica del crecimiento no depende de factores externos ni internos (Gibrat, R., 1931). Habiéndose vuelto muy popular en los años 50, esta teoría (la llamada Ley de Gibrat) no encontró ni una confirmación clara ni una refutación absoluta.

Basado en una revisión de estudios (Pirogov N.K., Popovidchenko M.G., 2010), probando varias modificaciones de la ley de Gibrat, no se puede hablar de la aplicabilidad inequívoca de esta teoría. La ley de Gibrat "funciona aproximadamente la mitad del tiempo cuando se analiza una muestra de grandes empresas, así como todas las empresas que operan en la industria, pero describe muy mal la dinámica observada cuando estamos hablando sólo sobre empresas "supervivientes" o sobre nuevas empresas en la industria. Las desviaciones obtenidas de GL son bastante consistentes: como regla, hay una disminución en las tasas de crecimiento con un aumento en el tamaño de la empresa. En cuanto a las nuevas empresas en la industria, también se caracterizan por una relación positiva entre el tamaño y la edad y la probabilidad de "supervivencia" (N.K. Pirogov, M.G. Popovidchenko, 2010).

Los artículos analizados revelaron una serie de determinantes significativos del crecimiento, como la rentabilidad, la estructura de capital, el gasto en I+D, el número de innovaciones, así como las características de la industria, como la concentración de la industria y las tasas de crecimiento promedio de la industria, cuya presencia contradice el supuesto de una naturaleza aleatoria de las tasas de crecimiento.

Los autores concluyeron que la ley de Gibrat “puede usarse como un concepto básico para la investigación del crecimiento empresarial que puede ser válido para ciertas empresas, industrias y períodos de tiempo. Sin embargo, los resultados de las pruebas empíricas no nos permiten considerarlo como un patrón estricto que describe la dinámica observada de las empresas” (N.K. Pirogov, M.G. Popovidchenko, 2010).

Aún no se han publicado estudios basados en datos de empresas rusas que prueben la validez de la Ley de Gibrat.

Teoría evolutiva del crecimiento de la empresa.

Uno de los representantes más brillantes de esta corriente es el trabajo de I. Adizes, dedicado al concepto ciclo vital organizaciones (Adizes I., 1988). De acuerdo con este concepto, la empresa durante el período de su existencia pasa constantemente por una serie de etapas del ciclo de vida desde la etapa enfermería hasta el escenario Muerte.
Figura 1-1. Curva del ciclo de vida según el modelo de I. Adizes

Una fuente: Adizes I., 1988

Cada etapa del ciclo de vida de la empresa corresponde a un determinado conjunto de características, una de las cuales es la dinámica de crecimiento de la empresa. Según la teoría, la empresa crece con su edad hasta llegar a la etapa de estabilidad, luego de lo cual la empresa ya no puede demostrar dinámicas de alto crecimiento y se inician etapas que se caracterizan por su paulatino declive. Así que Nelson y coautores en su trabajo sugieren que la etapa de recesión ocurre cuando las empresas alcanzan la edad de 20 años o más (Nelson R., Winter S., 1982).

L. Griner presentó otro documento sobre las etapas de crecimiento. Basado en cinco parámetros clave (edad de la empresa, tamaño de la organización, etapa de evolución, etapas de revolución y tasa de crecimiento de la industria), el autor desarrolló un modelo que incluye cinco etapas principales de crecimiento: creatividad, envío de una delegación, coordinación y cooperación. . Y cuatro etapas de crisis: liderazgo, autonomía, control y burocracia. El modelo ayuda a las empresas a comprender por qué determinados estilos de gestión, estructuras organizativas y mecanismos de coordinación funcionan mejor en diferentes etapas de crecimiento (Greiner L., 1972).

estratégico teoría(visión de la estrategia corporativa, teoría de la estrategia)

La idea principal de los trabajos de los autores que representan esta dirección es la suposición de que el crecimiento de la empresa está determinado y controlado por una serie de decisiones estratégicas. Los científicos representantes de esta área estudian los problemas del crecimiento empresarial desde el prisma de los aspectos financieros y no financieros en el contexto de las condiciones internas y externas.

El siguiente capítulo de esta disertación está dedicado a una discusión más detallada del trabajo teórico en el marco de un enfoque estratégico para el estudio del crecimiento empresarial.

1.2 Teorías estratégicas modernas del crecimiento de la empresa

Francisco Rosique (Rosique, F., 2010) combinó por primera vez los enfoques teóricos del análisis del crecimiento discutidos en este capítulo en una clase bastante grande de teorías estratégicas. Consideremos los principales y más relevantes de ellos en el marco de esta investigación de tesis.

S. Gosal y coautores, con base en la relación positiva que observaron entre el nivel de desarrollo de la economía y las grandes empresas que operan en esta economía, sugirieron que esta correlación es el resultado de una síntesis de competencias gerenciales, a saber, decisiones gerenciales y organizacionales. capacidades. Mientras que las decisiones gerenciales se refieren a los aspectos cognitivos de percibir nuevas combinaciones potenciales de recursos y gestión, las capacidades organizacionales reflejan la oportunidad real de implementarlas. La interacción de estos dos factores afecta la velocidad con la que las empresas expanden sus operaciones y, en consecuencia, el proceso de creación de valor por parte de la empresa (Ghosal S., Hahn M., Morgan P., 1999).

J. Clark y los coautores en su trabajo muestran que el crecimiento excesivo de las ventas puede ser tan destructivo para una empresa como la falta de crecimiento. Los autores examinaron modelos de crecimiento y mostraron cómo las teorías de crecimiento pueden utilizarse en la gestión empresarial. Finalmente, propusieron un modelo que permite estimar la estructura de capital óptima a una determinada tasa de crecimiento de la empresa (Clark J. J., Chiang T. C., Olson G. T., 1989).

En el marco de esta investigación de tesis, es muy interesante considerar modelos de crecimiento sostenible y análisis de crecimiento utilizando una matriz de crecimiento.

Modelo de crecimiento sostenible

R. Higgins fue propuesto modelo de crecimiento sostenible

El concepto de crecimiento sostenible fue introducido por primera vez en la década de 1960 por Boston Consulting Group y se desarrolló más en los trabajos de R. Higgins. Según la definición de este último, nivel de sostenibilidad del crecimiento- la tasa máxima de crecimiento de las ventas que se puede lograr antes de que los recursos financieros de la empresa se agoten por completo. Original: “…la tasa de crecimiento sostenible financiera (SGR) de la empresa se refiere al mayor aumento de las ventas de las empresas en condiciones de no agotarse los recursos financieros (Higgins R.C., 1977).” En turno modelo de crecimiento sostenible es una herramienta para garantizar una interacción efectiva entre la política operativa, la política de financiación y la estrategia de crecimiento.

El concepto de índice de crecimiento sostenible se define como la tasa máxima de incremento de los beneficios sin agotar los recursos financieros de la empresa. (Higgins, 1977). El valor de este índice radica en el hecho de que combina elementos operativos (margen de utilidad y eficiencia en la gestión de activos) y financieros (estructura de capital y tasa de retención) en una unidad de medida. Usando el índice de crecimiento sostenible, los gerentes e inversores pueden evaluar la viabilidad de los planes de crecimiento futuro de una empresa, teniendo en cuenta el desempeño actual y política estratégica obteniendo así la información necesaria sobre las palancas que inciden en el nivel de crecimiento empresarial. Se pueden analizar factores como la estructura de la industria, las tendencias y la posición relativa a los competidores para identificar y explotar oportunidades especiales (Tarantino D., 2004). El índice de crecimiento sostenible generalmente se expresa de la siguiente manera:

donde - es el índice de crecimiento sostenible, expresado en porcentaje; - el monto de la ganancia después de impuestos; - tasa de retención o tasa de reinversión; – la relación entre las ventas y los activos o la rotación de los activos; - la relación de activos a capital o apalancamiento.

El modelo de índice de crecimiento sostenible se suele utilizar como herramienta auxiliar de gestión de una empresa para que el crecimiento de las ventas de la empresa sea comparable al propio. recursos financieros y también para evaluar su gestión operativa general. Por ejemplo, si el índice de crecimiento sostenible de una empresa es del 20%, esto significa que si mantiene su tasa de crecimiento en el 20%, su crecimiento financiero se mantendrá equilibrado.

Cuando se calcula el índice de crecimiento sostenible, se compara con el crecimiento real de la empresa; si el índice de crecimiento sostenible es más bajo durante el período que se compara, esto es una indicación de que las ventas están creciendo demasiado rápido. La empresa no podrá mantener dicha actividad sin inyecciones financieras, ya que esto puede atraer utilidades retenidas al desarrollo de la empresa, aumentar el tamaño de la utilidad neta o financiamiento adicional a través de un aumento en los niveles de deuda o emisión adicional de acciones. Si el índice de crecimiento sostenible de la empresa es mayor que su crecimiento real, las ventas crecen demasiado lentamente y la empresa utiliza sus recursos de manera ineficiente.

A pesar de que los modelos de sostenibilidad del crecimiento son llamativos por su diversidad, la mayoría de ellos son modificaciones de los modelos tradicionales. Estos últimos incluyen los modelos mencionados anteriormente por R. Higgins y BCG.

El más famoso en este momento es el modelo desarrollado por Boston Consulting Group. La esencia de la definición de crecimiento sostenible no difiere del enfoque propuesto por Higgins: el crecimiento sostenible es el crecimiento de las ventas que la empresa demostrará con las mismas políticas operativas y financieras:

Los dos primeros factores caracterizan la política operativa, los dos últimos - la política de financiación.

El modelo de R. Higgins fue presentado por él en 1977. y desarrollado aún más en su trabajo posterior en 1981. Según el modelo de R. Higgins (Higgins R.C., 1977), la tasa de crecimiento sostenible de una empresa que busca mantener el nivel actual de pago de dividendos y la estructura de capital actual se calcula mediante la siguiente fórmula:

, (2)

Las variables que intervienen en la determinación del crecimiento sostenible son el rendimiento de las ventas, la rotación de activos, el apalancamiento financiero y las tasas de ahorro. Esta ecuación bastante simple puede derivarse expresando el crecimiento de las ventas en términos de cambios en los activos, pasivos y patrimonio de la empresa. R. Higgins interpreta la relación entre SGR y el crecimiento de las ventas de la siguiente manera: si SGR es más alto que el crecimiento de las ventas, entonces la empresa necesita invertir fondos adicionales; si SGR está por debajo del crecimiento de las ventas, entonces la empresa necesitará obtener nuevas fuentes de financiamiento y/o reducir el crecimiento real de las ventas. Después Higgins Se han desarrollado varias modificaciones de este modelo, por ejemplo, el modelo de crecimiento sostenible ajustado por inflación.

Así, es fácil ver que la visión tradicional del crecimiento se lleva a cabo desde la posición de fuentes de financiamiento equilibradas y se basa en indicadores contables.

modelo de crecimiento EN Kearney

McGrath, Kroeger, Traem y Rockenhaeuser (2000) AT Kearney sugieren que las empresas deben lograr un equilibrio estratégico en términos de crecimiento. Las empresas más exitosas en esta área son aquellas que entienden y reconocen la importancia tanto de la innovación como de la mejora. Son estas empresas las que encontrarán oportunidades de crecimiento continuo, y serán las denominadas empresas de “crecimiento sostenible” 2 . Los expertos sugirieron usar la matriz de crecimiento para el análisis presentado en la Figura 1-2. El eje vertical de la matriz muestra el crecimiento de los ingresos de la empresa, el eje horizontal - el crecimiento de la capitalización de mercado, los cortes centrales en ambos ejes muestran el valor promedio de la industria del indicador, lo que permite observar un cambio en las características de crecimiento de las empresas en relación con los cambios en la situación del mercado.

Explorando el movimiento en la matriz de crecimiento, los autores de este trabajo, así como sus seguidores (Ivashkovskaya I.V., Pirogov N.K., 2008), (Ivashkovskaya I.V., Zhivotova E.L., 2009) pudieron identificar patrones en los movimientos de las trayectorias de las empresas, el cual será discutido con más detalle en el segundo capítulo de esta investigación de tesis.
Figura 1-2. Matriz de crecimiento AT Kearney

Una fuente: McGrath J., Kroeger F., Traem M., Rockenhaeuser J., 2000

Resumen del trabajo teórico Sobre la naturaleza del crecimiento, podemos sacar las siguientes conclusiones:

El punto de vista tradicional sugiere que el objetivo principal de la empresa es maximizar las ganancias. generación terminada alto beneficio permite a la empresa dirigir flujos financieros positivos a su propio desarrollo y expansión. Así, el crecimiento y el beneficio son factores equivalentes en el desarrollo de la empresa.

La visión moderna sugiere expandir el conjunto de factores fundamentales para la expansión, incluido el análisis de ingresos, ganancias, flujo de efectivo, riesgo y conciencia de costos.

No se puede simplificar el concepto de crecimiento solo para observar la tasa de crecimiento. Es importante identificar los factores clave que determinan el crecimiento de las empresas, para determinar los principales procesos de negocio para cada factor.

Además de los factores clave que influyen en el crecimiento de una empresa, es importante analizar el desarrollo de una empresa en el contexto de un análisis del ciclo de vida de una organización. En cada etapa del ciclo de vida, existe una combinación óptima de factores que le permite lograr el máximo crecimiento por este escenario desarrollo.
1.3 Modelo de beneficio económico en el análisis financiero moderno

El uso del modelo contable en el análisis financiero moderno enfrenta importantes limitaciones. En primer lugar, la visión contable de la empresa, basada en las operaciones reales, excluye del análisis las alternativas de posibles acciones y prácticamente ignora las opciones de desarrollo. En segundo lugar, no expresa el concepto fundamental de la modernidad. análisis Economico- Creación de beneficio económico. Principio principal el análisis de este último es tener en cuenta opciones alternativas para invertir capital con cierto riesgo y correspondientes al riesgo efecto economico o en la contabilización de los ingresos por inversiones perdidos. En tercer lugar, este modelo no centra el análisis en el problema de la incertidumbre del resultado esperado, que es precisamente al que se enfrenta el inversor. En cuarto lugar, el principio del modelo contable está asociado a la interpretación nominal del resultado, expresado en términos monetarios. No hay interpretación de inversión del resultado.

Se pretende que los problemas anteriores se resuelvan mediante un método alternativo de análisis. Finanzas corporativas, que se está volviendo cada vez más popular en estos días, es un método basado en el análisis del beneficio económico. El concepto de beneficio económico, una de cuyas herramientas es el Valor Económico Agregado (EVA), fue propuesto por primera vez en 1989 por P. Finegan (Finegan PT, 1989) y posteriormente desarrollado e implementado activamente en gran parte gracias al trabajo de los conocido consultoría Stern Stewart & Co. Según su enfoque, el EVA se define como la diferencia entre el resultado operativo neto después de impuestos y el coste de capital de la empresa. Así, el cálculo del EVA se basa en determinar la diferencia entre el rendimiento del capital y el costo de levantarlo y permite evaluar la eficiencia del uso del capital en comparación con alternativas inversión.

Por el momento, hay dos frentes de investigadores que apoyan y refutan la aplicación del concepto EVA.

El artículo crítico más famoso sobre el uso del EVA es el trabajo de G. Biddle et al., en el que, sobre una muestra de 6174 observaciones de empresas durante el período de 1984 a 1993, se estudia la relación entre la rentabilidad para el accionista y el EVA. Los autores demostraron que la utilidad neta tiene un mayor poder explicativo en el análisis de la rentabilidad patrimonial que el indicador de utilidad económica y EVA (Biddle G., Bowen R., Wallace J., 1998).

No obstante, hay mucho trabajo que confirma la eficacia de la aplicación del enfoque basado en el beneficio económico. En 2004, G. Feltham et al. realizó un estudio similar al de G. Biddle (se excluyeron de la muestra las empresas con un desempeño financiero anormalmente alto) y encontró que la correlación entre la utilidad económica y el EVA y el retorno sobre el capital es significativamente mayor que la de la utilidad neta y el flujo de efectivo de las actividades operativas ( Feltham GD, Isaac G., Mbagwu C., 2004).

Hay muchos otros estudios que confirman que EVA - herramienta importante al evaluar estrategias futuras de las empresas, por ejemplo, (Stern JM, Stewart GB, Chew DH, 1995), (Ehrbar A., 1998), (Maditinos. D., Sevic Z., Theriou N., Dimitriadis E. , 2007).

Con base en lo anterior, es justo suponer que si una empresa genera un impacto positivo ganancia económica durante un largo período de tiempo, entonces tiene todas las características necesarias para un crecimiento sostenible.

Conclusiones del primer capítulo de la investigación de tesis

En el primer capítulo de la investigación de tesis, se analizaron diversas aproximaciones al estudio del proceso de crecimiento empresarial. En este caso se obtuvieron los siguientes resultados:

Considerando las preguntas dedicadas al estudio de la dinámica del crecimiento, se concluyó que no podemos aceptar incondicionalmente la teoría de la dinámica del crecimiento estocástico.
En el corazón de las teorías modernas del crecimiento de la empresa se encuentra un enfoque estratégico para el análisis de las actividades de la empresa.
Al estudiar los problemas de crecimiento, es necesario identificar los factores clave que determinan el crecimiento de las empresas, su relación.

Análisis financiero moderno centrado en la valoración empresa que se crea value, permite evaluar la empresa desde el punto de vista del análisis de riesgos y la rentabilidad correspondiente.
En el contexto de la modernidad análisis financiero basado en la creación de valor, se necesita una nueva formulación del problema, según la cual el crecimiento sostenible debe evaluarse mediante criterios financieros adicionales.

Existe una relación directa entre el crecimiento empresarial y el financiamiento externo. Esta relación se expresa mediante indicadores especiales:

coeficiente de crecimiento interno,

tasa de crecimiento sostenible.

Tasa de crecimiento interno es la tasa máxima de crecimiento que una empresa puede lograr sin financiamiento externo. En otras palabras, una empresa puede proporcionar dicho crecimiento utilizando solo fuentes internas de financiamiento.

La fórmula para determinar el coeficiente de crecimiento interno es la siguiente:

donde ROA- rendimiento neto de los activos (Beneficio neto / Activos),

RR- coeficiente de reinversión (capitalización) de la ganancia.

Tasa de crecimiento sostenible muestra la tasa máxima de crecimiento que la empresa puede mantener sin aumentar el apalancamiento financiero. Su valor se puede calcular mediante la fórmula:

(3.4)

donde HUEVA – rendimiento neto sobre el patrimonio.

(3.5)

donde ROS – rendimiento neto de las ventas (beneficio/ingresos netos);

relaciones públicas– tasa de pago de dividendos;

D/ mi– apalancamiento financiero (Deuda/Patrimonio);

A/ S– intensidad de capital (Activo/Ingresos).

Determinantes del crecimiento. De acuerdo con la fórmula de DuPont, el rendimiento del capital es HUEVA se puede descomponer en varios componentes:

Esta fórmula establece la relación entre el retorno sobre el capital y los principales indicadores financieros de la empresa: retorno neto sobre las ventas ( ROS), rotación de activos ( HACER ENCAJE) y multiplicador de equidad ( capital multiplicador, COME).

Luego del modelo de Higgins (fórmulas 3.4 o 3.5) se sigue que todo lo que aumenta HUEVA, tendrá un efecto similar sobre el valor de la tasa de crecimiento sostenible. Es fácil ver que un aumento en la tasa de reinversión tendrá el mismo efecto.

Esto lleva a la conclusión de que la capacidad de crecimiento sostenible de una empresa depende directamente de cuatro factores:

1. Rendimiento neto de las ventas (muestra la eficiencia de producción).

2. Política de dividendos (medida por el índice de reinversión).

3. Política financiera (medida por apalancamiento financiero).

4. Rotación de activos (muestra la eficiencia del uso de activos).

Sin embargo, si una empresa no está dispuesta a emitir nuevas acciones y su rendimiento neto de las ventas, la política de dividendos, la política financiera y la rotación de activos no cambian, entonces solo hay un factor de crecimiento posible.

El factor de crecimiento sostenible se utiliza para:

cálculo de las posibilidades de lograr la coherencia de los diversos objetivos de la empresa,

determinar la viabilidad de la tasa de crecimiento planificada.

Si los volúmenes de ventas crecen a un ritmo más rápido de lo que recomienda el índice de crecimiento sostenible, entonces la empresa debe aumentar los siguientes indicadores: margen de utilidad neta, rotación de activos, apalancamiento financiero, índice de reinversión; o emitir nuevas acciones.

3.4. Pronosticar la estabilidad financiera de una empresa

Modelos de Predicción de Quiebras . Una de las tareas más importantes de la planificación financiera a largo plazo es predecir la estabilidad de la empresa desde una perspectiva a largo plazo. Esta tarea está relacionada, en primer lugar, con la evaluación predictiva de la estabilidad financiera general de la empresa, que se caracteriza por la proporción de fondos propios y prestados. Entonces, si la estructura de pronóstico "capital propio - capital prestado” tiene un importante sesgo hacia el endeudamiento, la empresa puede quebrar, ya que varios acreedores pueden exigir simultáneamente la devolución de su dinero en un momento “inconveniente”.

La evaluación predictiva de la estabilidad financiera de una empresa incluye una serie de indicadores: índice de autonomía (E/A), apalancamiento financiero (D/E), índice de dependencia financiera (D/A), índice de cobertura de intereses por utilidad (TIE), "Cobertura de gastos financieros fijos" (FCC)

Dichos coeficientes, calculados sobre los pasivos del saldo previsto, son los principales para evaluar la estabilidad financiera de la empresa. Además, para evaluar la liquidez prevista de la empresa, se realizan cálculos adicionales: los artículos del activo previsto del balance se agrupan según el grado de liquidez decreciente, y los pasivos del balance, según el grado de urgencia de pago. Al determinar la liquidez prevista del balance, los grupos de activos y pasivos se comparan entre sí. El balance se considera absolutamente líquido si se cumplen las siguientes proporciones de grupos de activos y pasivos:

A 1 ≥ P 1; A2 ≥ P2; A 3 ≥ P 3; UN 4 ≤ PAG 4.

La situación financiera sistemáticamente inestable de las empresas conduce a su quiebra. De acuerdo con la Ley Federal de la Federación Rusa del 26 de octubre de 2002 No. 127-FZ "Sobre la insolvencia (quiebra)", se puede iniciar un caso de quiebra siempre que el monto de los créditos contra el deudor sea de al menos 100 mil rublos. y las obligaciones correspondientes para satisfacer los créditos de los acreedores o para hacer los pagos obligatorios no se cumplan dentro de los tres meses siguientes a la fecha en que debían cumplirse.

En la práctica mundial, varios campañas de predicción de quiebras :

1. Criterios formalizados - este es un sistema de coeficientes financieros, cuyo nivel y dinámica en el complejo pueden dar lugar a conclusiones sobre la probable ocurrencia de quiebra. En nuestro país, los criterios cuantitativos para determinar la estructura insatisfactoria del balance de una empresa insolvente están contenidos en el Decreto del Gobierno de la Federación Rusa del 20 de mayo de 1994 No. 498 "Sobre ciertas medidas para implementar la legislación sobre insolvencia ( Quiebras) de Empresas”. Estos incluyen el coeficiente de liquidez corriente, el coeficiente de provisión con capital de trabajo propio, el coeficiente de restauración (pérdida) de solvencia.

2. Criterios no formalizados - estas son características de una situación financiera en deterioro, a menudo sin medición cuantitativa. Dichos criterios se encuentran, por ejemplo, en:

Recomendaciones del Comité sobre la compilación de la práctica de auditoría del Reino Unido, incluyendo una lista de indicadores críticos para evaluar la posible quiebra de las organizaciones. Sobre su base, se ha desarrollado un sistema de indicadores de dos niveles.

modelos A desarrollado por D. Argenti. El modelo se utiliza para predecir nivel alto riesgo financiero y riesgo de quiebra; se basa en juicios subjetivos de los participantes en el proceso de préstamo.

El sistema de los conceptos y modelos teóricos más importantes que forman la base del paradigma moderno de la gestión financiera se puede dividir en los siguientes grupos:

1) conceptos y modelos que definen el objetivo y los principales parámetros actividades financieras empresas;
2) conceptos y modelos que proporcionen una evaluación real del mercado de instrumentos financieros de inversión individuales en el proceso de su selección;
3) conceptos relacionados con el soporte de información de los participantes del mercado financiero y la formación de precios de mercado.

El primer grupo de conceptos y modelos.

1. El concepto de la prelación de los intereses económicos de los propietarios
Fue propuesto por primera vez por el economista estadounidense Herbert Simon. Formuló el concepto de objetivo comportamiento economico, consistente en la necesidad de priorizar los intereses de los propietarios. En su significado aplicado, se formula como "maximizar valor de mercado empresas".

2. Teoría de la cartera (Harry Markowitz “A Portfolio Selection”, 1952)
Las principales conclusiones de la teoría de Markowitz:

Para minimizar el riesgo, los inversores deben combinar activos de riesgo en una cartera;
- el nivel de riesgo para cada tipo individual de activos debe medirse no aisladamente de otros activos, sino en términos de su impacto en el nivel general de riesgo de una cartera de inversiones diversificada. Al mismo tiempo, la teoría de la cartera no especifica la relación entre riesgo y rendimiento.

3. Teoría del costo del capital (John Williamson, 1938)
Dar servicio a una u otra fuente de fondeo cuesta de manera diferente a la empresa, por lo tanto, el precio del capital muestra el nivel mínimo de ingreso necesario para cubrir los costos de mantenimiento de cada fuente y permitir no estar en pérdidas.

La evaluación cuantitativa del precio del capital tiene una importancia clave en el análisis de proyectos de inversión y la elección de opciones alternativas para financiar una empresa.

4. Modelo de estructura de capital (FrancoModigliani y Merton Miller 1958)

Según el concepto, el valor de cualquier empresa está determinado únicamente por sus ganancias futuras y no depende de la estructura de capital. Al demostrar el teorema, los autores partieron de la presencia de un mercado de capitales ideal. La esencia de la prueba es la siguiente: si la financiación de las actividades de la empresa es más rentable a expensas del capital prestado, entonces los propietarios de las acciones de una empresa financieramente independiente preferirán vender sus acciones, utilizando los ingresos para comprar acciones. y bonos de una empresa financieramente dependiente en la misma proporción que la estructura de capital de esta empresa. Por el contrario, si la financiación de la empresa resulta más rentable cuando se utilizan acciones, los accionistas de una empresa financieramente dependiente venderán sus acciones y comprarán acciones de una empresa financieramente independiente con las ganancias y, tomando un préstamo de un banco garantizado por estas acciones, comprará un número adicional de acciones de la misma empresa.

Los ingresos del nuevo bloque de acciones del inversor, después de deducir los intereses del préstamo, serán superiores a los ingresos anteriores. Entonces, la venta de un bloque de acciones de una empresa financieramente dependiente provocará una disminución de su valor, y los mayores ingresos que reciban los accionistas de una empresa financieramente independiente provocará un aumento de su valor. Así, las operaciones de arbitraje con la sustitución de valores de una empresa más cara por valores de una más barata generarán ingresos adicionales para los inversores privados, lo que eventualmente conducirá a la igualación del valor de todas las empresas de la misma clase con los mismos ingresos.

En 1963, Modigliani-Miller publicó un segundo artículo sobre la estructura del capital, Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction, que introdujo el factor del impuesto de sociedades en el modelo original. Teniendo en cuenta la presencia de impuestos, se ha demostrado que el precio de las acciones de una empresa está directamente relacionado con el uso de la financiación de la deuda: cuanto mayor sea la participación del capital de la deuda, mayor será el precio de la acción. Esta conclusión se debe a la tributación de los ingresos corporativos en los Estados Unidos. Los intereses de los préstamos se pagan con cargo a las ganancias antes de impuestos, lo que reduce el tamaño de la base imponible y el monto de los impuestos. Parte de los impuestos se transfiere de la corporación a sus acreedores, y la empresa financieramente independiente tiene que soportar la carga total de los impuestos por sí misma. Así, con un aumento en la participación del capital prestado, aumenta la participación de la utilidad neta de la empresa que permanece a disposición de los accionistas.

Posteriormente, diversos investigadores, suavizando las premisas iniciales de la teoría, intentaron adaptarla a las condiciones reales. Así, se encontró que a partir de un determinado momento (cuando se alcanza la estructura de capital óptima), con un aumento en la participación del capital prestado, el valor de la empresa comienza a disminuir, ya que los ahorros fiscales se compensan con un aumento en los costos por a la necesidad de mantener una estructura más riesgosa de fuentes de fondos.

La teoría modificada cree:
- la presencia de una determinada parte del capital prestado es beneficiosa para la empresa;
- el uso excesivo de capital prestado perjudica a la empresa;
- para cada empresa existe su propia participación óptima de capital prestado.

5. Teoría del dividendo de Modigliani-Miller (1961 - 1963)

Demuestra que la política de dividendos no afecta el valor de la empresa ("Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares", 1961; "Dividend Policy and Market Valuation: A Reply", 1963).
Al igual que el anterior, se basa en una serie de requisitos previos. La esencia de la teoría es que cada dólar pagado hoy en forma de dividendos reduce las utilidades retenidas que podrían invertirse en nuevos activos, y esta disminución debe compensarse con la emisión de acciones. Los nuevos accionistas deberán pagar dividendos, y estos pagos reducen el valor presente de los dividendos esperados para los accionistas anteriores en una cantidad igual a la cantidad de dividendos recibidos en año corriente. Así, por cada dólar de dividendos recibidos, los accionistas se ven privados de dividendos futuros por una cantidad equivalente. Por lo tanto, a los accionistas no les importará recibir un dividendo de $1 hoy o recibir un dividendo en el futuro con un valor presente de $1. Por lo tanto, la política de dividendos no afecta el precio de la acción.

6. modelo soporte financiero crecimiento empresarial sostenible (Un modelo de estrategia de crecimiento óptimo) (James Van Horn 1988, Robert Higgins 1997)

El modelo implica obtener información sobre el volumen de ventas bajo las condiciones (limitaciones) de que los valores de variables tales como el nivel de costos, el capital utilizado y sus fuentes, etc., no cambien, y se basa la estrategia de planificación en el supuesto de que el futuro es completamente similar al pasado. El uso del modelo es posible en empresas que están satisfechas con el ritmo de desarrollo alcanzado y confían en el impacto estable del entorno económico externo.

El trabajo mismo en los modelos, además de la posibilidad de obtener una herramienta más efectiva para administrar el proceso de planificación, le permite equilibrar los objetivos de la empresa en la planificación de ventas y, en consecuencia, los volúmenes de producción. costos variables, las inversiones en capital fijo y de trabajo necesarias para lograr este volumen, calcular la necesidad de financiamiento externo, buscando fuentes de fondos, teniendo en cuenta la formación de su estructura racional.

El modelo de crecimiento sostenible se basa en el supuesto de que el uso de los fondos disponibles (activos) por parte de la empresa debe coincidir con la relación establecida de cuentas por pagar y propios fondos como fuente de capital. A la hora de planificar el crecimiento, los indicadores incluidos en este ratio cambian proporcionalmente. Bajo la condición de optimalidad, la empresa no sigue el camino de aumentar el financiamiento externo, sino que se enfoca en el uso de las ganancias, que se caracteriza por las limitaciones del coeficiente que determina la relación entre los fondos prestados y los propios (LA/SA). Determinar el valor de las restricciones en la relación de LC / CC, procede de la tarea de formar una estructura racional de las fuentes de fondos de la empresa, basada en el valor positivo del efecto del apalancamiento financiero. Al mismo tiempo, la tarea de determinar esta estructura racional se combina con una política de dividendos razonable.

7. Cuadro de mando integral (BSC), (David Norton y Robert Kaplan 1990)

Un cuadro de mando integral es un sistema poderoso que ayuda a las organizaciones a lograr la estrategia rápidamente al traducir la visión y la estrategia en un conjunto de objetivos operativos que pueden guiar el comportamiento de los empleados y, como resultado, el desempeño.

Las métricas de desempeño de la estrategia brindan el mecanismo de retroalimentación más importante que se necesita para ajustar y mejorar dinámicamente la estrategia a lo largo del tiempo.

El concepto de Balanced Scorecard se basa en la premisa de que debe medirse lo que impulsa a los accionistas a actuar. Todas las actividades de la organización, sus recursos e iniciativas, deben estar alineadas con la estrategia. El Cuadro de Mando Integral logra este objetivo al definir explícitamente la relación de causa y efecto para los objetivos, métricas e iniciativas en cada una de las Perspectivas y en todos los niveles de la organización. Desarrollar un cuadro de mando es el primer paso para construir una organización centrada en la estrategia.

En el curso de la aplicación, el cuadro de mando integral se ha convertido en un amplio sistema de gestión. Por lo tanto, muchos gerentes lo ven como la estructura de todo el proceso. gestión operativa, que le permite realizar las siguientes acciones de gestión:

Traducción de planes y estrategias a largo plazo en indicadores específicos de gestión operativa;
- comunicación y cambio de la estrategia a los niveles más bajos de la jerarquía corporativa con la ayuda de indicadores de gestión desarrollados;
- transformación de la estrategia en planes, incluidos los presupuestarios;
- Establecer feedback para contrastar hipótesis e iniciar procesos de aprendizaje.

A diferencia de los métodos tradicionales gestión estratégica, el cuadro de mando integral utiliza indicadores de desempeño no solo financieros, sino también no financieros de la organización, que reflejan los cuatro aspectos más importantes: finanzas; clientela; Procesos de negocios; educación y desarrollo.

Este enfoque permite analizar los procesos de gestión estratégica y táctica, establecer relaciones de causa y efecto entre los objetivos estratégicos de la empresa y asegurar su desarrollo equilibrado.

El segundo grupo de conceptos y modelos

1. El concepto del valor temporal de los recursos monetarios (Modelo del valor temporal del dinero) (Irving Fisher 1930, John Hirschlifer 1958)

El valor del tiempo es una característica objetivamente existente de los recursos monetarios. Está determinada por cuatro razones principales:
- inflación;
- el riesgo de no recibir o no recibir la cantidad esperada;
- disminución de la solvencia;
- la imposibilidad de obtener beneficios de forma alternativa.

2. El concepto de análisis de flujo de efectivo descontado (Teoría del análisis de flujo de efectivo descontado),(John Williamson 1938, Mayer Gordon 1962, Scott Bauman 1969) sugiere:
- identificación del flujo de caja, su duración y tipo (por ejemplo, por plazo, por pago, etc.);
- evaluación de los factores que determinan el valor de los elementos de flujo de caja;
- selección de un factor de descuento que le permita comparar los elementos del flujo generado en diferentes momentos;
- una evaluación del riesgo asociado con este flujo y formas de contabilizarlo.

3. El concepto de compensación entre riesgo y rendimiento (Frank Knight, 1921)

El significado del concepto: obtener cualquier ingreso en los negocios casi siempre está asociado con el riesgo, y la relación entre ellos es directamente proporcional. Al mismo tiempo, son posibles situaciones en las que la maximización de los ingresos debe ir acompañada de la minimización del riesgo.

4. Modelo de fijación de precios de activos de capital(William Sharp 1964, John Lintner 1965, Jan Mossin 1966)

Según este modelo, la rentabilidad exigida para cualquier tipo de activo de riesgo es función de 3 variables: la rentabilidad libre de riesgo, la rentabilidad media del mercado y el índice de variación de la rentabilidad de un determinado activo financiero con respecto a la rentabilidad media. en el mercado.

Este modelo sigue siendo uno de los logros científicos más significativos en la teoría de las finanzas. Sin embargo, estuvo constantemente sujeto a ciertas críticas, por lo que posteriormente se desarrollaron varios enfoques alternativos al modelo CAPM, en particular, estos son la teoría de precios de arbitraje (ART), la teoría de precios de opciones (OPT) y la teoría de preferencia de estado bajo incertidumbre. (SPT).

La teoría de precios de arbitraje (APT) es la teoría más famosa. El concepto de ART fue propuesto por un conocido especialista en el campo de las finanzas, Stephen Ross. El modelo se basa en la afirmación natural de que el rendimiento real de cualquier acción consta de dos partes: el rendimiento normal o esperado y el rendimiento arriesgado o incierto.

El último momento está determinado por muchos factores económicos, por ejemplo, la situación del mercado en el país, estimado por el producto interno bruto, la estabilidad de la economía mundial, la inflación, la dinámica de las tasas de interés, etc.

La Teoría de Precios de Opción (OPT) desarrollada por Fisher Black y Myron Scholes (1973) y la Teoría de la Preferencia del Estado (SPT) de John Hirshlifer aún no han recibido suficiente desarrollo por una u otra razón y se encuentran en etapa de desarrollo. En particular, con respecto a la teoría SPT, se puede mencionar que su presentación es de naturaleza muy teórica y, por ejemplo, implica la necesidad de obtener estimaciones suficientemente precisas de las condiciones futuras del mercado.

Tercer grupo de conceptos

1. El concepto (hipótesis) de la eficiencia del mercado de capitales (Hipótesis del Mercado Eficiente).

El concepto tiene muchos coautores, el más famoso es el trabajo de Eugene Fama "Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work", 1970.
Las operaciones en el mercado financiero (con valores) y su volumen dependen de cómo los precios actuales se correspondan con el valor intrínseco de los valores. El precio de mercado depende de muchos factores, incluida la información. La información se considera un factor fundamental, y con qué rapidez se refleja la información en los precios, cambia el nivel de eficiencia del mercado. El término "eficiencia" en este caso no se considera en términos económicos, sino en términos de información, es decir, el grado de eficiencia del mercado se caracteriza por el nivel de saturación de información y la disponibilidad de información para los participantes del mercado. El logro de la eficiencia de la información del mercado se basa en el cumplimiento de las siguientes condiciones:

El mercado se caracteriza por una pluralidad de compradores y vendedores;
- la información está disponible para todos los participantes del mercado simultáneamente, y su recepción no está asociada con costos;
- no hay costos de transacción, impuestos y otros factores que impidan las transacciones;
- transacciones realizadas por un individuo o entidad legal, no puede afectar el nivel general de precios en el mercado;
- todos los participantes del mercado actúan racionalmente, buscando maximizar el beneficio esperado;
- los beneficios excesivos de una transacción con valores son imposibles como un evento previsto igualmente probable para todos los participantes del mercado.

Dependiendo de las condiciones soporte de información los participantes deben distinguir entre eficiencia de precios débil, media (semi-fuerte) y fuerte del mercado de valores. Esta hipótesis ha dado impulso a numerosos estudios en el campo de la previsión de mayores rendimientos. ciertos tipos valores asociados a su subestimación por parte del mercado.

2. El concepto de asimetría de la información (Stuart Myers y Nicholas Mijlough 1984)

La teoría de la asimetría de la información está estrechamente relacionada con el concepto de eficiencia del mercado de capitales. Su significado es el siguiente: ciertas categorías de personas pueden tener información que no está disponible para otros participantes del mercado. El uso de esta información puede tener efectos tanto positivos como negativos.

Los portadores de información confidencial suelen ser gerentes y propietarios individuales de la empresa. Hay varios grados de asimetría. Asimetría débil, cuando la diferencia en la conciencia de la gerencia de la empresa y los de afuera sobre las actividades de la empresa es demasiado pequeña para dar ventajas a los gerentes. Una fuerte asimetría ocurre cuando los gerentes de una empresa están en posesión de información confidencial que, una vez hecha pública, cambiará significativamente el precio de los valores de la empresa. En la mayoría de los casos, el grado de asimetría está en el medio entre estos dos extremos.

3. El concepto de relaciones de agencia (Michael Jensen y William Meckling 1976)

El concepto se introdujo en la gestión financiera en relación con la complicación de la organización: formas legales negocio. En formas organizativas y jurídicas complejas, existe un desfase entre la función de propiedad y la función de gestión, es decir, los dueños de las empresas están apartados de la gestión que hacen los administradores. Para nivelar las contradicciones entre gerentes y propietarios, para limitar la posibilidad de acciones indeseables de los gerentes, los propietarios están obligados a asumir los costos de agencia (participación del gerente en las ganancias o acuerdo con el uso de las ganancias).

Hay 3 categorías de costos de agencia:
1) el costo de monitorear las actividades de los gerentes. Por ejemplo, el costo de realizar auditorías;
2) el costo de crear estructura organizativa limitando la posibilidad de comportamiento indeseable de los gerentes. Por ejemplo, la incorporación de inversores externos al directorio;
3) costos de oportunidad que surgen cuando las condiciones establecidas por los accionistas limitan las acciones de los gerentes que son contrarias a los intereses de los propietarios. Por ejemplo, votar sobre ciertos temas en una junta general.

Los costos de agencia pueden aumentar siempre que cada dólar de su aumento proporcione más de $1 de aumento en la riqueza de los accionistas.
Mecanismos que alientan a los administradores a actuar en interés de los accionistas:
- un sistema de incentivos basado en el desempeño de la empresa;
- intervención directa de los accionistas;
- la amenaza de despido;
- la amenaza de comprar una participación mayoritaria en la empresa.

Basado en el libro " Gestión financiera» Starkov

J. Clark y los coautores en su trabajo muestran que el crecimiento excesivo de las ventas puede ser tan destructivo para una empresa como la falta de crecimiento. Los autores examinaron modelos de crecimiento y mostraron cómo las teorías de crecimiento pueden utilizarse en la gestión empresarial. Finalmente, propusieron un modelo para estimar la estructura de capital óptima dada una determinada tasa de crecimiento de la empresa.

En el marco de esta investigación de tesis, es muy interesante considerar modelos de crecimiento sostenible y análisis de crecimiento utilizando una matriz de crecimiento.

Modelo de crecimiento sostenible

R. Higgins propuso un modelo de crecimiento sostenible: una herramienta para garantizar la interacción efectiva entre la política operativa, la política financiera y la estrategia de crecimiento.

El concepto de crecimiento sostenible fue introducido por primera vez en la década de 1960 por Boston Consulting Group y se desarrolló más en los trabajos de R. Higgins. Según la definición de este último, el nivel de sostenibilidad del crecimiento es la tasa máxima de crecimiento de las ventas que se puede lograr antes de que los recursos financieros de la empresa se agoten por completo. A su vez, el modelo de crecimiento sostenible es una herramienta para asegurar la interacción efectiva entre la política operativa, la política de financiación y la estrategia de crecimiento.

El concepto de índice de crecimiento sostenible se define como la tasa máxima de incremento de los beneficios sin agotar los recursos financieros de la empresa. (Higgins, 1977). El valor de este índice radica en el hecho de que combina elementos operativos (margen de utilidad y eficiencia en la gestión de activos) y financieros (estructura de capital y tasa de retención) en una unidad de medida. Usando el índice de crecimiento sostenible, los gerentes e inversores pueden evaluar la viabilidad de los planes de crecimiento futuro de una empresa, teniendo en cuenta el desempeño actual y las políticas estratégicas, obteniendo así la información necesaria sobre las palancas que influyen en el nivel de crecimiento corporativo. Los factores como la estructura de la industria, las tendencias y la posición relativa a los competidores pueden analizarse para identificar y explotar oportunidades especiales. El índice de crecimiento sostenible generalmente se expresa de la siguiente manera:

donde - es el índice de crecimiento sostenible, expresado en porcentaje; - el monto de la ganancia después de impuestos; - tasa de retención o tasa de reinversión; - relación de ventas a activos o rotación de activos; - la relación de activos a capital o apalancamiento.

El modelo de índice de crecimiento sostenido se usa comúnmente como una herramienta auxiliar para administrar una empresa de modo que el crecimiento de las ventas de la empresa sea comparable con sus recursos financieros, así como para evaluar su gestión operativa general. Por ejemplo, si el índice de crecimiento sostenible de una empresa es del 20%, esto significa que si mantiene su tasa de crecimiento en el 20%, su crecimiento financiero se mantendrá equilibrado.

Los dos primeros factores caracterizan la política operativa, los dos últimos - la política de financiación.

Las variables que intervienen en la determinación del crecimiento sostenible son el rendimiento de las ventas, la rotación de activos, el apalancamiento financiero y las tasas de ahorro. Esta ecuación bastante simple puede derivarse expresando el crecimiento de las ventas en términos de cambios en los activos, pasivos y patrimonio de la empresa. R. Higgins interpreta la relación entre SGR y el crecimiento de las ventas de la siguiente manera: si la SGR es más alta que el crecimiento de las ventas, entonces la empresa necesita invertir fondos adicionales; si SGR está por debajo del crecimiento de las ventas, entonces la empresa necesitará obtener nuevas fuentes de financiamiento y/o reducir el crecimiento real de las ventas. Posteriormente, Higgins desarrolló varias modificaciones de este modelo, por ejemplo, el modelo de crecimiento sostenible ajustado por inflación.

Así, es fácil ver que la visión tradicional del crecimiento se lleva a cabo desde la posición de fuentes de financiamiento equilibradas y se basa en indicadores contables.

1 .3 Modelo de beneficio económico en el análisis financiero moderno

El uso del modelo contable en el análisis financiero moderno enfrenta importantes limitaciones. En primer lugar, la visión contable de la empresa, basada en las operaciones reales, excluye del análisis las alternativas de posibles acciones y prácticamente ignora las opciones de desarrollo. En segundo lugar, no expresa el concepto fundamental del análisis económico moderno: la creación de ganancias económicas. El principio fundamental del análisis de este último es tener en cuenta opciones alternativas para invertir capital con un cierto riesgo y un efecto económico correspondiente al riesgo, o tener en cuenta la pérdida de ingresos por inversiones. En tercer lugar, este modelo no centra el análisis en el problema de la incertidumbre del resultado esperado, que es precisamente al que se enfrenta el inversor. En cuarto lugar, el principio del modelo contable está asociado a la interpretación nominal del resultado, expresado en términos monetarios. No hay interpretación de inversión del resultado.

Se pretende que los problemas descritos anteriormente se resuelvan mediante un método alternativo de análisis de finanzas corporativas, que se está volviendo cada vez más popular en estos días: un método basado en el análisis de la ganancia económica. El concepto de beneficio económico, una de cuyas herramientas es el beneficio económico añadido (EVA-Valor Económico Añadido), fue propuesto por primera vez en 1989 por P. Finegan (FineganP.T., 1989) y posteriormente desarrollado e implementado activamente en gran parte gracias al trabajo de una conocida empresa consultora Stern Stewart & Co. Según su enfoque, el EVA se define como la diferencia entre el resultado operativo neto después de impuestos y el coste de capital de la empresa. Por lo tanto, el cálculo de EVA se basa en determinar la diferencia entre el rendimiento del capital y el costo de levantarlo y le permite evaluar la eficiencia del uso del capital en comparación con opciones alternativas de inversión.

Por el momento, hay dos frentes de investigadores que apoyan y refutan la aplicación del concepto EVA.

La crítica más conocida de EVA es G. Biddle et al., quienes examinaron la relación entre el rendimiento de los accionistas y EVA en una muestra de 6174 observaciones de empresas de 1984 a 1993. Los autores demostraron que la utilidad neta tiene un mayor poder explicativo en el análisis del retorno sobre el patrimonio que el indicador de utilidad económica y EVA.

Con base en lo anterior, es justo suponer que si una empresa genera beneficios económicos positivos durante un largo período de tiempo, entonces tiene todas las características necesarias para un crecimiento sostenible.

En el primer capítulo de la investigación de tesis, se analizaron diversas aproximaciones al estudio del proceso de crecimiento empresarial. En este caso se obtuvieron los siguientes resultados:

· Considerando las preguntas dedicadas al estudio de la dinámica del crecimiento, se concluyó que no podemos aceptar incondicionalmente la teoría de la dinámica del crecimiento estocástico.
· En el corazón de la teoría moderna del crecimiento de las empresas se encuentra un enfoque estratégico para el análisis de las actividades de la empresa.
· Al estudiar los problemas de crecimiento, es necesario identificar los factores clave que determinan el crecimiento de las empresas, su relación.
· El análisis financiero moderno, enfocado a evaluar el valor de la empresa que se crea, permite evaluar la empresa desde el punto de vista del análisis de riesgos y la correspondiente rentabilidad.
· En el contexto del análisis financiero moderno basado en la creación de valor, se necesita una nueva formulación del problema, según la cual el crecimiento sostenible debe evaluarse mediante criterios financieros adicionales.

Esta tarea consiste en pronosticar una serie de indicadores financieros basados en el uso del modelo SGR. Este modelo fue propuesto por Robert S. Higgins (1977) como una herramienta para comparar el objetivo de crecimiento de una empresa con su capacidad intrínseca para sostener ese nivel de crecimiento.

donde g - aumento potencial en el volumen de ventas,%;

b - la participación de la ganancia neta destinada al desarrollo de la empresa;

NP - beneficio neto;

S - volumen de ventas;

D - el monto total de las obligaciones;

E - equidad;

A - el valor de los activos (moneda del balance).

El modelo se utiliza cuando se consideran dos escenarios para el desarrollo de una empresa: crecimiento sostenible y condiciones cambiantes.

El primer escenario asume que la política financiera que se ha desarrollado en el pasado permanecerá sin cambios. Esto se asegura manteniendo una serie de razones financieras en el mismo nivel, así como la suposición de que el aumento en el patrimonio se produce solo debido al crecimiento de las utilidades retenidas.

Echemos un vistazo más de cerca a las variables de la fórmula anterior.

La tasa de crecimiento del volumen de ventas (g) es la relación entre el aumento del volumen de ventas (S) y su valor inicial (So), es decir, cien %. El valor inicial son las ventas del año anterior. En el modelo, el indicador g es el deseado, el resto de coeficientes son variables planificadas o objetivo.

La rentabilidad de las ventas caracteriza la eficiencia de la empresa. Cuanto mayor es el beneficio neto, más oportunidades tiene la empresa de aumentar su propio capital.

La relación de activos a ventas es el recíproco de la relación de rotación de activos tradicional. Cuanto menor sea este indicador, más eficientemente se utilizan los activos, ya que el valor de los activos está influenciado por la política financiera de la empresa, en particular, la gestión de inventario, cuentas por cobrar y activos a largo plazo.

La relación entre los fondos propios y prestados muestra la estructura de los pasivos de la empresa. Cabe recordar que el entusiasmo excesivo por las fuentes de financiación de la deuda reduce la estabilidad financiera de la empresa y dificulta su desarrollo.

La participación retenida de la utilidad neta (b), o el índice de reinversión, se calcula utilizando la fórmula

donde d es la razón de pago de dividendos igual a la razón cantidad total dividendos a la utilidad neta.

El crecimiento real de las ventas está determinado por la fórmula:

donde S 1 - ventas del primer año,

S 2 - ventas del segundo año.

Si el crecimiento real de las ventas superó el nivel potencial, es decir, fg, es necesario establecer qué factor influyó en mayor medida en ello. Si resultó ser más bajo, es decir, f gramo, la causa debe ser determinada.

Calculemos el crecimiento potencial de las ventas de los últimos dos años y comparémoslo con el crecimiento real (Tabla 4.1).

Cuadro 4.1 Cálculo del nivel de crecimiento alcanzable

Retorno sobre ventas = Beneficio neto / Volumen de ventas

Relación de activos a ventas = Activos / Ventas

Relación de recaudación de fondos = Equidad / Capital recaudado

Ratio de reinversión = 1- Dividendos / Utilidad neta

Crecimiento de ventas real = Cambio en el volumen de ventas / Ventas *100

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